微軟 Q1 26 財報回顧：業績全面超預期，盈利能力引關注！

4月29日美股盤後，微軟發布2026財年第三季度財報。從數據上看，這幾乎是一份「無可挑剔」的成績單——營收、每股收益（EPS）以及經營利潤全面超出市場預期；Azure與Copilot的增長，也有效緩解了此前市場對雲業務放緩的擔憂。

這本是一份應該被市場獎勵的財報，盤後股價卻一度下跌3%。相比於歷史成績，交易員更加關注：當AI投入週期遠未結束，微軟的利潤率天花板究竟在哪裡？

Azure雲收入猛增，但「超預期」門檻抬高

Azure 雲計算業務40%的增速，無疑是本季度財報中最亮眼的數字。在連續兩季承受「增速放緩」的市場質疑後，微軟終於重新站上了加速的一側。同時，Q4指引給出Azure增速39%-40%，略高於部分賣方預期，傳遞積極前瞻信號。

這個數字在兩個方向上都有解讀空間。一方面，微軟 CFO Amy Hood此前明確表示產能限制將持續至26財年結束（即 2026年第二季度）。這意味著 40%的增速是在產能仍然受約束的情況下實現的，真實需求可能更強。

但另一方面，谷歌雲同期(Q1 26)增速約63%。雲市場的份額競爭並未因為Azure回升而改變格局，差距反而在擴大。Azure的產能建設延誤留下的市場缺口，已經部分被對手填滿，修復需要時間。

對於交易員來說，Azure「超預期」的門檻已經悄然抬高，超預期的幅度也在壓縮對股價的貢獻。

Copilot 增速加快，但商業化仍在早期

財報的另一大亮點來自 AI 產品線。本季度，Copilot付費座席單季淨增500萬，創歷史最快增速。此外，AI年化收入同比增長123%，生產力部門整體營收350億美元。

Copilot 的加速說明企業端的採購意願是真實的，AI生產力工具的需求正在從「觀望」轉向「預算落地」。考慮到微軟將於今年7月1日對Microsoft 365/Office進行漲價，以及Copilot面向教育和消費者的持續滲透，這條收入曲線的斜率在短期內可能繼續改善。

然而，總計2000萬的付費座席對應4億商業版付費用戶，滲透率僅約5%。換句話說，Copilot目前對利潤的實質貢獻仍然有限，更多是估值預期的支撐，而非當期盈利的驅動。

高額資本支出或使利潤率承壓

儘管 Azure和 Copilot 等核心業務展現變現潛力，微軟全年的高額資本支出計劃仍對多頭構成重要壓力。

管理層在電話會議上，將2026年全年資本支出指引上修至1900億美元，比華爾街此前共識預期高出近350億美元。其中，約250億美元來自全球內存價格上漲帶來的額外成本。

與此對應，Q4營業利潤率指引約44%，低於分析師預期的44.6%，當季毛利率67.6%已是2022年以來最低。折舊週期才剛剛開始，利潤率的下行壓力還未充分釋放。這也意味著，微軟短期內很難同時實現「算力擴張」與「利潤率修復」。

OpenAI 鬆綁：短期帳面利好，長期護城河收窄

財報前夕，微軟與OpenAI的合作協議完成修訂：微軟無需再支付營收分成，改為OpenAI向微軟付費。帳面上，這對微軟的利潤結構是利好。

但代價是微軟失去了對OpenAI模型與技術的獨家使用權。OpenAI可以向其他雲廠商開放，Azure不再是唯一的「AI原生」雲平台。

考慮到微軟的AI能力幾乎全部外包給了OpenAI，自身缺乏自研大模型與競爭性AI晶片。在獨家優勢逐漸鬆動之後，Azure的AI差異化敘事需要重新建立。市場需要重新評估：去掉獨家優勢之後，Azure在AI雲服務上的差異化競爭力究竟建立在什麼基礎上。

從增長到盈利：微軟估值再定價

總的來說，微軟本季度業績表現優異。Azure 和 Copilot 的擴張在一定程度上為 AI 資本支出的變現能力背書，但平台優勢和盈利彈性仍有待觀察。

短期來看，股價能否持續修復，取決於市場是否選擇相信「產能釋放、Azure加速、利潤率回升」這條邏輯鏈的兌現速度。而如果下一季度資本支出繼續高企、利潤率繼續下行，市場對管理層資本配置效率的質疑將難以避免。

中期來看，微軟是否能提高 AI自研能力，提高同等資本支出下的算力容量，以及模型端的產品競爭力，可能是定義股票價值中樞的核心。在此過程中如何平衡大規模AI戰略投入與盈利能力，也是交易員值得關注的重點。