中美關稅大降，博弈遠未結束

中美關稅談判的結果顯著超出市場預期，樂觀情緒迅速反映在資本市場中，恒生指數單日飆升近2.9%。然而利好僅曇花一現，隔日空頭迅速回補，市場重新走弱。

這不禁讓交易員反思：市場為何在利好落地後反而轉向？在目前這場談判的「暫停鍵」背後，哪些更關鍵的問題尚未真正解決？接下來的宏觀線索，又將如何決定博弈的走向？

美國陷入「滯漲」，談判需求緊迫

從宏觀視角看，關稅對中美的打擊路徑並不相同。對美國而言，這是一場供應端的衝擊，可能在數月後推升通脹、壓縮企業利潤空間；對中國而言，則是需求側的打擊，更直接地抑制出口與投資。

短期來看，美國經濟數據仍具韌性。4月非農就業數據強勁，ISM製造業與服務業PMI高於預期，加上低油價和進口搶跑效應，使得通脹尚未加劇。但若高關稅長期持續，鮑威爾所憂心的「滯脹」局面將日益嚴峻：經濟增長放緩，物價卻依舊頑強，美聯儲貨幣政策陷入兩難局面，透過降息快速應對經濟下行壓力的空間極為有限。

從政治週期來看，2026年美國將迎來國會中期選舉，財政政策約束將逐步強化。目前美國背負著36萬億美元國債，其財政壓力已不僅是「赤字」，而是結構性危機。關稅、赤字、債務三者交織，決定了這場談判對美方而言並非「可有可無」，而是「迫在眉睫」。

中國提前出手，穩定市場預期

相比之下，中國的應對顯得更為從容與主動。在中美談判與聯準會議息會議臨近之際，中國政府提前推出一攬子寬鬆政策，進行預期管理。我認為背後主要原因有二：

一方面，選擇在4月PMI數據走弱、五一假期結束後的市場空窗期發力，有助於對沖經濟下行壓力；另一方面，配合人民幣匯率階段性升值窗口，有效緩解資本外流與匯率波動的擔憂。

政策工具方面，最新的刺激措施包括對大型銀行下調50個基點的存款準備金率，對汽車金融與融資租賃公司定向降準至0%，政策利率下調10個基點，下調一系列政策性金融工具的利率，以及增加多個定向貸款額度等。

除此之外，資本市場同步發力，整合股市支持工具，放寬險資入市的部分限制，並要求金融機構設立專門的資產投資部門，用於投資科技股與創新債。

這輪刺激政策不僅增強了市場信心，其根本目的在於刺激內需，用結構性的方式撬動信貸擴張，引導資金流向科技升級、消費換新與養老服務等領域。這有助於推動結構升級，減少對外部因素的依賴，把關稅陰影下的「被動承壓」轉變為「蓄力反彈」，為潛在衝擊做準備。

從外貿結構來看，最新數據顯示，中國對美出口第一季同比下降11.2%，但對東盟與歐盟的出口分別增長8.4%與3.6%。這顯示供應鏈區域多元化戰略正逐步見效，增強了中國在後續談判中的議價能力。

協議簽訂，貿易戰才剛開始？

儘管中美雙方已暫時擱置新的關稅措施，但實質上的角力並未真正緩和。換句話說，在此前貿易幾近凍結的背景下，關稅更像是一種制裁工具，而非博弈籌碼。如今隨著貿易逐步回暖，關稅戰或許才真正進入了實質性談判階段。

此次雙方將關稅從「非理性」下調至更可接受的水平，有助於減輕美國面臨的輸入型通脹壓力，也為中國出口企穩與內需提升創造空間。然而，對中國而言，總計30%的關稅依然會增加一部分企業的成本，抑制需求。而對美國而言，只要債務高企，且財政與貿易赤字問題未解，任何協議都可能只是暫時的休戰。

與此同時，美國可能會在其他領域繼續加碼，例如對中國科技企業的制裁、對關鍵零組件的出口管控，甚至在東南亞或墨西哥推動「繞道壁壘」。換句話說，戰線可能會轉移，但競爭不會消失。

接下來關注什麼？

儘管貿易摩擦暫時緩和，市場並未因此完全放鬆警惕，第二季無疑將成為中美經濟政策與市場情緒走向的重要階段。

就關稅談判本身而言，鑒於雙方此前已在超過100%的關稅上作出讓步，未來再度接近該水平的可能性極低。然而，美國財政部長貝森特提到了中國可能達成新的採購協議，但歷史提供了一個重要警示。如果中國如同2019年那般，在即將到來的談判中繼續掌握主動並採取「承諾但不兌現」的策略，可能進一步削弱美方的談判籌碼，從而為中國資產提供更強支撐。

對美國而言，市場正在關注關稅談判、減稅與降息這三大政策方向，至少需要在其中看到一至兩個實質性進展，才能有效支撐風險資產的估值水準。若進展不及預期，投資人可能被迫重新計入關稅衝擊帶來的經濟與企業盈利壓力。

而中國方面，目前較低的關稅水準已在一定程度上緩解了外部風險，市場普遍認為年化增長率達到5%的目標可能無需大規模額外刺激。但若經濟數據在第二季出現實質改善，7月召開的政治局會議或成為新的政策發力點。目前，在 AI 股崛起與中國推出刺激政策提振內需的敘事下，科技與消費仍然是值得留意的板塊。

總的來說，關稅大降不代表風險出清，貿易繼續不意味著信任重建。中美之間的談判仍將反覆，而市場也將在「緩和」與「警惕」之間尋找新的平衡點。